Jede Demokratie, die ihre Konflikte nicht austrägt, hört auf, demokratisch zu sein. Günter Grass

Wenn den Aktienmärkten das Fundament wegbricht

An den Börsen ist wieder Nervosität eingekehrt. Ist es nur eine Korrektur oder steht ein Bärenmarkt bevor? Die langanhaltende Abnahme des Risikoappetits der Anleger sendet ein deutliches Warnsignal aus.

Viele Investoren nutzen fundamentale Faktoren wie Konjunkturentwicklung, Bewertung oder technische Indikatoren, um die aktuellen Risiken am Aktienmarkt zu beurteilen.

Die Schwierigkeit bei dieser Herangehensweise ist, dass die Aktienmärkte völlig unterschiedlich auf ähnliche Situationen reagieren können: Intuitiv würde man erwarten, dass steigende Unternehmensgewinne auch zu steigenden Aktienkursen führen sollten. Das Beispiel aus den frühen 1970er Jahren zeigt, dass dies nicht immer so sein muss. Damals sind die Aktienmärkte um rund 50 % gefallen, obwohl die Gewinne in diesem Zeitraum um gut 50 % gestiegen sind.

Ebenso gab es Phasen sinkender Zinsen, in denen die Aktienkurse stiegen und Phasen, in denen die Kurse fielen wie 2007 bis 2009.
Im Nachhinein ist es beispielsweise auch schwer nachvollziehbar, wie im „New-Economy-Boom“ die Aktienbewertungen ein solch extremes Ausmass erreichen konnten. Ähnliche, scheinbar widersprüchliche Entwicklungen findet man ebenfalls bei technischen Indikatoren, Konjunkturdaten oder bei Ereignissen wie 9/11 oder dem Brexit.

Der dominante Faktor

Es sieht so aus, dass allein mit fundamentalen und technischen Faktoren solche Entwicklungen nicht zufriedenstellend erklärt werden können. Da stellt sich natürlich die Frage, was der Grund dafür sein könnte.
Es scheint einen Faktor zu geben, der kurz- bis mittelfristig alle anderen Faktoren dominieren kann. In den obigen Beispielen könnte der dominante Faktor die Angst vor der Inflation in den 70ern, die Angst vor einem Zusammenbruch des Finanzsystems oder die Euphorie während des Internetbooms gewesen sein.

Was letztlich der dominante Faktor ist, spielt keine Rolle. Entscheidend ist, dass er die Risikobereitschaft der Anleger bestimmt. Der Risikoappetit ist schlussendlich nichts anderes als das Endprodukt aller Ereignisse am Markt und deren Einschätzung durch die Marktteilnehmer.

Schlüsselfaktor Risikoappetit

Unsere Analysen haben gezeigt, dass eine hohe Risikobereitschaft tendenziell zu steigenden Märkten führt. Wenn die Anleger weniger risikotolerant oder gar risikoavers sind, ist eher mit fallenden Aktienmärkten zu rechnen.

Es vergeht wahrscheinlich kein Tag an der Börse, an dem alle Nachrichten über Konjunktur, Aktien oder Politik nur positiv sind. Entscheidend ist deshalb immer, wie sich durch all diese Ereignisse der Risikoappetit der Anleger verändert. Je nach Umfeld bewerten die Anleger die einzelnen Ereignisse ganz anders. Deshalb ist es so schwierig, allein anhand von fundamentalen und technischen Faktoren eine zuverlässige Risikoeinschätzung vorzunehmen.

Wir haben festgestellt, sich die Märkte relativ stabil verhalten, solange sich der Risikoappetit in einem normalen Bereich bewegt. Nur bei Extremwerten oder starken Veränderungen der Risikobereitschaft muss man mit einer Zunahme der Volatilität rechnen.

Zum Beispiel war während des starken Anstiegs der Aktienkurse zu Zeiten des „New-Economy-Booms“ der Risikoappetit zwar hoch, aber immer noch in einem normalen Bereich. Dies war vermutlich der Hauptgrund, warum die Aktienmärkte trotz extremer Überbewertung weiter gestiegen sind.

Im Jahre 1999 begann dann der Risikoappetit langsam abzunehmen, bis die Internet-Blase schliesslich platzte. Die Anleger wurden so risikoavers, dass auch massive Zinssenkungen der Zentralbanken den Bärenmarkt nicht stoppen konnten.

Wie der Risikoappetit gemessen wird

Den Risikoappetit messen wir mit dem systematischen Rhy Risk Indicator. Er nutzt dazu verschiedene fundamentale, technische und psychologische Faktoren. Insgesamt gibt es vier unterschiedliche Risikokonstellationen: Vor und nach einer Korrektur sowie vor und nach einem Bärenmarkt.

Vor einer Korrektur wird meistens ein sehr hoher Risikoappetit gemessen, der sich während der Korrektur wieder auf ein normales Niveau reduziert. Vor einem Bärenmarkt dagegen kann eine langanhaltende Abnahme der Risikobereitschaft festgestellt werden. Ein Bärenmarkt ist in der Regel erst zu Ende, wenn sich der Risikoappetit wieder nachhaltig erholt.

Das ist wie beim Wetter: Vor jedem Hurrikan sind die Bedingungen gleich (z.B. Oberflächentemperatur des Meeres, Temperaturgefälle etc.). Bei Schneefall gelten jedoch ganz andere Kriterien.

Da es keinen Faktor «Risikoappetit» gibt, muss dieser anhand anderer Faktoren abgeleitet werden. Grösstenteils sind das Faktoren, die etwas über das Risikoverhalten der Anleger aussagen. Hohe Volatilität an den Aktienmärkten beispielsweise deutet auf ein eher risikoaverses Verhalten hin.

Für jeden Faktor wird ein Schwellenwert definiert. Die Werte werden dann in ein Modell eingelesen. Für jede der vier Risikokonstellationen gelten dabei andere Kriterien und Schwellenwerte.
Ein Signal wird automatisch generiert, wenn jeder Faktor den definierten Schwellenwert erreicht. Zusätzlich müssen alle Faktoren das gleiche Anlegerverhalten zeigen (z.B. Risikoaversion). So wäre z.B. eine tiefe Volatilität nicht konsistent mit einer hohen Risikoaversion.

Auch hier passt ein Vergleich mit dem Wetter: Fehlt ein einziger Faktor, sind bestimmte Wetterlagen nicht möglich. Es kann noch so kalt sein, bei blauem Himmel wird es nie schneien.

Aktuelle Situation

Vor jedem Bärenmarkt seit 1970 wurde ein langanhaltender Rückgang der Risikobereitschaft beobachtet. Das ist genau das, was unser Rhy Risk Indicator im Moment misst.
Die Vergangenheit hat gezeigt, dass sich ein langanhaltender Abwärtstrend nur schwer stoppen lässt. Mit dem abnehmenden Risikoappetit verlieren die Aktienmärkte das Fundament für nachhaltige Kursgewinne. Jetzt ist die Zeit gekommen, das eigene Aktien-Exposure nochmals zu überdenken.

Lesen Sie weitere Meinungen aus dieser Debatte von: Oliver Götz, Oliver Götz, Jo Groebel.

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